中国新建在建产能虽然较多,中国厂家市场份额无疑会大幅提高,但是目前产品质量一致性等问题仍未解决,国际上(包括国内四大电池厂家)还是采购日美企业的产品为主。国内目前只有星源材质进入LGC 的供应链,Celgard2013年年报显示,LGC 并未向其采购,我们预计星源材质的隔膜销量将在2014年加大向LGC 的供货。另外,以此为契机,国内隔膜企业进入主流电池厂家的进程或将加速,我们密切跟踪中国隔膜企业的认证进度和销量情况。
电解液行业:格局初定,强者更强。六氟磷酸锂的国产化大幅提高了国内电解液的成本优势,国内新宙邦、江苏国泰已经深度进入主流电池厂商供应链,杉杉股份也给国内四大电池厂家供货。电解液的核心是添加剂的配方,产品具备差异性,进入供应链的电解液厂家销量增长稳定,毛利率有望维持在30%-40%的高位。
正极材料行业:三元材料占比提高,行业盈利有望回升。正极材料整体供给过剩严重,而且主流电池厂家经常更换采购来源,行业盈利能力较差。
三元材料由于性价比加高,预计占比将从2010年的35%提高的45%,随着三元材料占比的提高,高价钴使用比例降低,原料成本下降约10%,行业盈利有望提高。
负极材料行业:非关键环节,全球市场供给集中度较高,行业盈利能力维持在10-15%。短期内碳负极材料依然统治地位,但是材料克容量已经接近极限值。新型负极材料硅碳复合材料、钛酸锂是未来发展趋势。
格林美2013 年实现收入34.9 亿元,同比+146%;归属母公司净利润1.4 亿元,同比+7%,折合每股收益0.19 元,与业绩快报基本一致。
评论:1)2013 年钴镍粉体销售3,056 吨,四氧化三钴6,798 吨,电积铜9,878 吨,塑木型材12,324 吨,碳化钨1,202 吨,而废旧家电的拆解总量超过 200 万台。各主要产品稳步增长保证了主营业务收入同比提升,其中四氧化三钴收入增加13.5 倍,占比达到27%。2)财务费用同比增加1.1 亿元,主要是由于长期借款增加。
3)有效税率下降2.9 个百分点至7%。
发展趋势
短期增长来自家电拆解和电子废弃物稀贵金属提取,中长期来自汽车拆解。江西报废汽车项目已于去年底建成并开始调试,2015年之后该项目将随中国报废汽车量的集中释放而实现快速增长。
电路板中提取稀贵金属也已初现成果。新业务如电子废弃物、铜、废钢铁和废塑料产品毛利率低于传统钴镍粉业务,因此未来公司毛利率将逐步下滑,业绩增长主要依靠市场份额提升及量的增加。
电池材料业务占比显著提高,未来有望受益于新能源汽车放量。
时高蓄电池PLATINE12-65 12V65AH，，价
近期公司与湖南杉杉签订了3.6 亿元的电池材料(四氧化三钴)销售合同,金额占公司营业收入的10%,未来有望受益于锂电需求爆发。此外,受印尼限制原矿出口政策影响,年初以来镍价累计上涨28%。目前公司镍粉业务对毛利的贡献为5%,镍价坚挺将为公司盈利增长提供保证。公司非公开增发仍在进行中,若增发成功将有助降低负债比率,较少利息负担,改善增本结构。
盈利预测调整
维持 年盈利预期为0.24/0.31 元。假设镍钴粉产量+5%/+7%,电积铜产量+13%/+67%,镍钴粉价格持平。
估值与建议
关注板块轮动带来的补涨机会。公司传统钴镍粉业务盈利稳定,中期将受益于汽车拆解及电子废弃物稀贵金属提取业务的增长,以及新能源汽车爆发对锂电的拉动。年初以来公司股价涨幅相对有限(累计8.5%),预计短期将迎来板块轮动带来的补涨机会。目前2014 年P/E 为47 倍。维持A 股目标价11.4 元(目标P/E 为47x)和“审慎”评级。
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